劉紀鵬:讓險資成為市場“定海神針”

采集俠 ??????2018-01-15??????來源:網絡整理

  中國政法大學資本金融研究院院長劉紀鵬日前在接受中國證券報記者專訪時表示,當前我國資本市場股權之爭頻發,暴露出上市公司治理結構和證券市場分配制度存在問題。險資入市能積極促進公司治理結構規范化,是各國金融成熟發展的必然現象,監管層要作出相應的制度安排,合理規范,逐步發揮保險資金積極作用,讓攪動資本市場波浪的“金箍棒”早日回歸為穩定市場的“定海神針”。

  險資舉牌不能越線

  中國證券報:如何看待當前資本市場頻頻出現的險資入市和股權之爭?

  劉紀鵬:中國資本市場股權之爭頻頻出現,暴露的是中國證券市場成立26年以來最敏感的治理結構和分配制度問題。險資舉牌確實出現了一些問題,但險資入市從大方向看具有積極意義。

  宏觀上看,世界各國成熟的資本市場中,投資人主要都是機構投資人,而在機構投資人中,公募基金和保險機構又是其中的主力軍,因此保險資金入市是各國成熟金融發展的必然現象。微觀上看,對于那些治理結構不規范的上市公司,險資舉牌反而是一件積極的事,如果財富過于集中,權力過大,卻沒有一種制約力量,就不會有好的生態。正如自然生態需要平衡一樣,社會金融生態也需要平衡,在二級市場中,險資舉牌對金融生態平衡有一定幫助,但前提是不能越線,引發市場動蕩。

  中國證券報:股權之爭暴露出資本市場什么問題?出現這些問題的根本原因是什么?

  劉紀鵬:當前,資本市場的缺陷在于不公平,即治理結構和財富分配不合理,這本質上是由于中國上市公司普遍存在的股權結構不合理造成的。以深交所中小板、創業板為代表,股東基本上由夫妻、兄弟、父子及其他具有關聯交易的一致行動人構成,普遍存在家族企業一股獨大現象,股權結構上存在問題,演變為財富分配的不合理。

  一級市場上,由于發行制度不到位,IPO發行過程中就出現分配不合理,具體表現為市盈率過高,創業板最初上市的200家企業,平均發行價為32元,市盈率平均高達72倍。二級市場上,大股東通過原始股減持獲取暴利,同時由于大股東“一股獨大”掌握話語權,上市后采用定增、高送轉等手段,博取更高的股票價格后再進行減持,形成一條“減持黑色產業鏈”。

  總體看,過去兩年,每年IPO融資不到2000億元,大股東減持卻超4500億元,是IPO的兩倍多,而通過定增股份吸納的社會資金高達14000億元,是IPO融資的7倍。企業想融資上市上不去,社會上的資金又被現有上市公司吸納,已上市的公司資金還被大股東通過減持股份卷走。這個市場已不是一個增量的配置市場,而成為一個存量財富的分配場所,而這一系列問題都源于家族企業一股獨大的結構。我們的市場培養的是公眾公司,是具有完善法人治理結構的現代公司,然而家族企業的普遍性和財富掠奪的合法性,卻使得中國股市成為一個不太公平、缺少正義的市場。

  需防范內部控制人當家風險

  中國證券報:今年萬科、格力等企業紛紛被舉牌,您認為險資選取標的是如何考慮的?

  劉紀鵬:保險資金和資本市場結緣是發達國家成熟資本市場的普遍規律,同時是中國股市發展二十多年后出現的正常現象。險資進來,第一不太可能投創業板的中小盤股。當前,中小板、創業板基本都是靠減持套利,這樣的“小跳蚤”股票風險太大。第二也不會投資“大恐龍”,如工商銀行(601398,股吧)總股本3564億股,市值超15000億元,股價上升空間有限,光靠分紅又支撐不了險資的資金成本,所以只能選擇市值居中的行業龍頭。

  這種情況下,判斷保險資金的收購對象,第一要“玩得動”,第二要能“托得住”,也就是說既有流動性,能通過買賣獲利,又要有業績支撐,治理結構要基本規范。

  中國證券報:最近股權之爭頻發,對公司、管理層、大中小股東各方帶來哪些影響?

  劉紀鵬:從創業板、中小板看,大多數公司上市前大股東持股都超過50%,上市后他們的平價持股也在40%以上,這就使得一股獨大的大股東完全控制了董事會,獨立董事也成為他們選擇的花瓶。這種治理結構的失衡,導致無論是通過出消息還是玩并購重組,一旦大股東股份進入減持狀態,都處于失衡之中,中小股東利益得不到保護。

  從“寶萬之爭”后一系列股權爭奪事件中看到,盡管險資并購存在一些問題,但這樣的“野蠻人”僅是過去一年半來的“小妖精”,中國股市由于一股獨大,家族企業股權結構的不合理所導致的治理結構失衡和財富分配不公平,才是股市的痼疾。

  面對險資問題,監管制度遲遲沒有作出安排。相反的,有些上市公司的管理層卻擺出一副架勢,痛斥險資股東,中國資本市場的投資者承擔著風險卻成為弱勢群體。職業經理人在法律上藐視投資者股東利益,治理結構中完全破壞生態平衡,甚至謀取工會職工的利益,這才是核心問題。

  現在有些人用險資入市破壞實體經濟的說法來反對險資收購,甚至說是私人企業在吞并國有企業,這些說法都是很片面的。對于險資頻繁舉牌的加強管理雖有必要,但不能由著職業經理人們肆意踐踏股東利益。我們不僅要看到外面一些過度舉牌的險資,快進快出,在水面上“興風作浪”,還要看到內部控制人當家,無視所有者權益,損害股東利益的暗箱操作。

  中國證券報:面對險資問題,您認為監管層面該如何改進?

  劉紀鵬:從目前中國股權結構角度看,維持股權生態平衡,保障中國上市公司治理結構的健康發展,根治股權結構不合理,應由監管部門盡快作出制度安排。面對險資存在的一些表象和局部問題,在制度上可以限制他們的快進快出,規定險資持股期限比一般機構投資人更長。此外,對他們股份類別作出規定,比如規定險資超過5%舉牌就自動轉變為優先股,只有分紅權沒有表決權。

  但中國資本市場真正難以解決的還是家族企業一股獨大和企業內部人控制問題,這才是股市問題的關鍵。雖險資在一些操作上暴露出投機和不合理問題,但通過并購舉牌來維護上市公司總體的生態平衡和治理結構合理化的做法不能夠否認,監管機構長期對資本市場一些問題的漠視導致險資過度、過分舉牌現象發生,對此監管層要勇于承擔責任,作出相應的制度安排,合理規范,逐步發揮保險資金積極作用,讓攪動資本市場波浪的“金箍棒”早日回歸為穩定市場的“定海神針”。

  (劉紀鵬,教授,中國政法大學商學院院長、資本金融研究院院長、博士生導師,中國企業改革與發展研究會副會長,兼任中國財政科學研究院研究生導師,全國人大《證券法》、《國有資產法》、《期貨交易法》和《證券投資基金法(修訂)》修改組和起草組成員。中國政法大學資本金融研究院研究員劉彪對此文亦有貢獻。)

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